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聚游网游戏平台下载|汇添富李彪:FOF是资产配置较密切载体 未来前景可期
2019-12-31 15:21:55   来源:未知   评论:2355 点击:2355

汇添富基金管理公司高级投资经理李彪就资产配置与FOF投资与各位与会者进行了分享。他认为,FOF投资本身和资产投资是比较密切结合在一起的,它是资产配置比较密切的载体,种类覆盖广也比较灵活,可以满足不同的标的。同时,他认为“不管是公募的FOF或者是养老的FOF,未来的前景是非常好的”。下面我简单给大家汇报一下资产配置和FOF投资,坦率来讲资产配置,我也没有办法给一个好的答案。

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聚游网游戏平台下载,5月6日消息,由中国经济改革与发展研究院(中国人民大学)、中国证券投资基金年鉴,中国量化投资学会共同举办的“金麟2018·第五届量化投资与对冲基金年会”今日在中国人民大学逸夫会议中心召开。

汇添富基金管理公司高级投资经理李彪就资产配置与FOF投资与各位与会者进行了分享。他认为,FOF投资本身和资产投资是比较密切结合在一起的,它是资产配置比较密切的载体,种类覆盖广也比较灵活,可以满足不同的标的。同时,他认为“不管是公募的FOF或者是养老的FOF,未来的前景是非常好的”。

李彪:非常高兴能出席这个论坛,感谢李教授的邀请,因为我本身不是做量化的,我是做FOF投资的。感谢李教授培养了一个特别好的学生马上要到我们这边来入职,我们的职位开放以后大概有1000人投简历,最终我们招了他一个。另外也可以看出来金融行业我自己也有点担心,有点过热,有一个还在我们那里投简历的是清华协和医学院的,学了那么多年医学要转型FOF投资,我自己觉得有点人才浪费。

既然我是做FOF投资的,我可以很自豪的说,我算得上量化投资在公募领域的见证人。因为我上一家所在的团队,应该算是国内基金投资规模最大的团队之一。我们从2012年开始大规模的投指数增强的量化投资,量化多头市场中性策略是后面才有的,所以市场上做的好,我说的是公募领域,我们基本上都是他们最大的投资人之一。

我简单说一下我对FOF的看法,因为这两年FOF热度开始起来了,实际上它之前是一个很小众的投资领域,主要的玩家是保险资管,券商资管有一些产品规模特别小,不是一个量级别。我认为简单来说FOF是选管理人,大家对FOF的理解有点太简单化了,管理员只是它的一小部分。我认为它的作用是什么呢?往大了说可以完善市场资源的优化配置,为什么这么理解呢?市场的资源配置,它的作用是怎么发挥的呢?是通过市场把钱提供给好的基金管理人,不管是私募或者是公募,让他们把钱交到好的企业管理人里面。

谁负责把钱交给优秀的基金经理,而不是交给一个平庸的基金经理,而不是交给一个滥竽充数的基金经理,这需要一个专业的FOF团队完成这个工作。所以我很偶然转行做FOF投资,也快十年的时间了。我始终坚信就算公募没有开始做这件事,我从券商资管到保险资管,我一直觉得我做的工作是有意义的,也是有价值的。每一年其实公募领域最大的奖是金牛奖,我都发现其实都是我们几年前重仓的品种。

第二个是资本市场的发展需求,这个怎么理解呢?现在我们上市公司的股票大概有3000多只,大家有没有这个概念,我们公募基金有多少只。私募我们暂时覆盖的比较少,有接近5000只。其实基金的数量已经超过上市公司的数量,我们以量化投资为例,2012年我们投量化的时候,那时候所有的指数增强基金加起来不超过100亿,而且象样的团队屈指可数。经过这么几年的时间,其实2012年到现在就是短短五年的时间,现在就单纯公募量化指数增强的规模来说,也是翻了好几倍的规模。

所以我认为公募的复杂度,比如说5000只基金,私募更多了,当然有几千家。二级市场投资接近8000家,然后规模和公募是差不多的,这是一个相当复杂的市场,也需要一个相当专业度的市场。有人打电话说我炒股票亏钱,我没有办法立马推荐一只基金,因为我问他你喜欢什么样的,你喜欢弹性特别大的,跑的特别快的,情况特别稳健的,你大概持有多长时间,你的最大回撤或者波动有什么偏好。其实市场已经发展到相当复杂,相当专业的阶段。所以我认为我们能看到,监管层肯定也可以看到。所以2017年可以看作是FOF发展的元年,为什么?因为2017年公募开始进入这个领域,因为所有的公募基金没有人做FOF这个领域,因为公募基金不能投别的基金。2017年开始有了公募FOF去年第一批60只已经发出来了,今年马上批了养老目标FOF,所以这也充分说明监管对FOF的认可。

我认为它还有一个功能,就是对接财富管理,现在我们大资管规范的对象,市场有多大。包括银行理财、券商、保险、公募、私募,加起来有100万亿。但是这里面不客气的说也有大量的劣币存在,我认为FOF在这里面的发展空间非常大。

比如说以银行理财为例,银行理财严重存在着供需的不匹配,说明它确实有这个理财需求。另外一方面好的管理人都有大量优秀的管理人,而且是不被市场所知道,比如说我们三四年前曾经投过一个基金经理,我们投他的时候他大概只管了十几个亿的规模,今年他可能要离开公募这个领域了,我们很快跟他接触调研各种分析,认为他的投资能力非常优秀,我们就投资了他,后来他最高管到接近200亿的规模,这个就是价值发现的功能。我们要把居民理财和机构理财的需求和供给连接起来,它都是我们投资的对象。其实这个市场缺的不是资产,缺的是优秀的管理能力,我们的任务是发掘这种优秀的管理能力,不管是公募的FOF或者是养老的FOF,我认为它未来的前景是非常好的。

所以当年我们人大博士,当时我面试他的时候,当然他对这一点认识也非常清楚。我认为大的资产管理领域,不管你做量化、主动、FOF,任何一个细分领域只要你做的足够专业,达到足够的深度都有你的一席之地。

下面我简单给大家汇报一下资产配置和FOF投资,坦率来讲资产配置,我也没有办法给一个好的答案。因为资产配置在资产管理领域是亟待提高或者是亟待完善的领域。我们说投资简单来说分两部分,第一部分是资产配置,第二部分是投资标的的选择。比如说对于股票基金来说,资产配置很遗憾,这个环节对于所有的投资机构来说,不管公募、私募、保险、券商,我认为发展完全和品种投资不能匹配的状态,大家对这一块都是有历史欠帐的。因为公募追求排名,除了保险资管以外,我认为其他的机构在这一块的水平都相当原始,为什么说保险资管呢?因为保险资管钱比较多,所以它必须从一个大类资产配置的角度,但是他们的手段也说不上很大的技术性。

我介绍一下基本的概念,做资产配置,不管你是做什么样的资产配置,用什么样的方法和手段,你必须从投资目标出发,它的配置是什么呢?简单理解,它有点像一个导航。假设你从北京开车去上海,有了资产配置之后你可能会绕路,你有了导航,至少保证你正常五小时,你最多十小时也可以开到上海。但是没有导航你可能开到相反的方向,开到兰州去了。其实它的主要意义是规避大幅度偏离投资目标的风险,大幅度的规避系统风险,你做资产配置并不是为了赚钱,而是为了避免亏大钱。它不等于资产轮动,它不是快速赚钱之道,它解决不了短期的问题。有很多人致力于发展一个完美的资产模型,我们的指数全部是指数和ETF,我认为这种方法可以尝试,但是我们举一个例子看看这个到底可行不可行。

我自己拉了一个数据,这几种资产,比如说股票、混合、债券、商品,有一个商品指数,我们找出来每一年年度表现最好的资产,其实就是这四大类,然后你把它找出来,股票混合它的收益是比较接近的,这些都是可投资的标的,这些没有什么神奇的,都是一些基金。商品可能有商品指数基金,属于你说每一年都能找出来表现最好的资产,你这么十二年下来年化收益是35%,这个有什么问题呢?我认为长期来看,比如说十年、二十年的纬度来看,没有任何人大概能做到收益率水平。巴菲特成为世界首富,他的年化收益率有19%,如果你能做到这个收益率水平,很多基金经理我没有见过,不要说30%,他能做到50%,那个没有意义,因为不具备可持续性,他那几年赚了好几倍,但是2016年亏了很多钱,2017年亏了很多钱,我们只是给大家一个概念。如果你初次投资100万,年化收益率35%,投资五十年,你的资产大概相当于13个马化腾,其实大概率不太可能。

我觉得资产轮动策略,追求一个完美的资产轮动,这个策略大概率是做不成的或者是一个很小的概率事件。如果你浪费太大的精力,你不如研究一些更踏实、更容易实现的东西。

做资产配置的起点,你要理解各类资产的长期回报,我们看一下一百年的时间。不管各个发达国家,它的权益资产的长期回报大概是7到10,长期的债券2到3。你长期如果想赚钱,提高你的投资回报,你也没有别的第二条路,你只有高仓位投资权益。其实这个道理听起来很简单,但是在我们现实的投资领域里面,有很多人是不理解这个道理的。比如说养老目标的公募基金,在批出来之前存在两种声音,一种是养老产品,不超过30%,不超过20%,我们社保的权益比例就是不高的,大概是35%左右,我们其他的企业年金基本上是这个水平,限制的很低,这样做有什么错误呢?因为长期如果你限制了权益资产的比例,你的资产不管是养老金社保或者是企业年金,其实本身它都是作为长期投资的,你放了一个很低的仓位在权益资产上,你是赚不了钱的。

如果你为了避免波动,你可以百分之百让它避免波动,这个是海外资产长期的风险特征,我们看一下国内,国内我们看一下股票基金,因为这段时间收益率略微有点偏高,因为05年有一波大牛市,05年是起点。股票基金、混合基金可以达到15%,这样一个年化收益率水平是相当好的投资回报。国内所有的管理人,不管私募或者是公募,如果你的年化收益率水平,如果你能做到年化20%以上肯定是顶尖的高手,大概20%左右有基金经理能达到这个水平,如果你做到年化15%可以稳稳排到前三,因为我们也是年化,这是一个相当高的投资水平。

长期来看,第一个结论权益资产长期回报确实比较高,不管是从指数或者是基础资产来说,大概是10%到12%水平。因为上证综指初期的样本比较少,你拉个十年、八年的数据一定会接近这个收益回报,我们对应国外的资产回报,因为这个也很正常,我们是一个新兴市场,我们有更高的波动和回报。不管哪一类资产回报都比较高,但是在这个回报水平下,现在汇添富申报了养老目标FOF,因为你个人用来养老为目的的,这个就应该高仓位配置,否则你赚不了钱。

你的基金对应的年化收益比它肯定要高,大概至少能高3到5个百分点,我们结合量化。如果说沪深300指数年化是10%左右。比如说创金合信发了沪深300增强基金,如果你每年能做到5个点的Alpha,而且非常稳定,你长期的排名,你拉五年以上的排名,你很容易能排进前三分之一。这些道理都很简单,只不过有些人没有想过,曾经有一位银行的领导,他说你给我推荐两个基金,他说我自己买,指数增强基金和主动基金有什么区别吗?如果我们把所有的基金分成三个纬度,最左边是被动,最右边是主动,其实指数增强,我个人认为包括所有的量化投资是介于主动和被动之间的。因为因子的构建和因子的选择,背后肯定包含了你对市场的理解,只不过和主动相比Alpha稳定性更好,因为它拼的是广度,主动拼的是深度。

我们看一下个类资产,简单说一下红线,它的风险收益特征,实际上我们从这上面看,比如说像中证1000,所有的基金,这些东西都比较简单,比较重要的是保持再平衡,尤其对个人投资来说,你应该配一个80%到90%的权益。你假设因为市场涨了,它超过80%了,你这个时候应该卖掉10个点的权益,如果市场下跌导致你的权益资产配置比例只占70%,它可以完成一个高抛低息的动作。

资产配置又分战略和战术配置,一个是期限看的更长期一点,一个是期限调整的频率肯定更短一点。比如说我们以保险资管为例,它和银行的理财有点像,我们说国内管理资产,最多的资产管理机构是哪一个大家有没有想过,不是基金公司,不是中投,也不是社保,是中国人寿资管,这么大的资产保险的保费收入要匹配它的负债和久期,首先它的负债是有成本的,所有的保费收入有一个接近固定的成本。它还要匹配它的久期,所以它是一个负债驱动型的,只不过你看的纬度,你重点强调哪一点。

这些比较简单的,战术配置有几个办法,一个是引入衍生工具,一个是基础资产的调整,新增资产类别。如果你仔细研究它的组合,它投了大量另类的资产,比如说PE和其他另类的资产,而且这些另类的资产并不是完全按照公允价值来估值的,它可能就是简单的成本。因为估值方法的不同,可能导致组合的结果,银行理财为什么保本保收益,看上去净值就是一条直线。那是因为它不按公允价值估值,计价方式的调整,人为从计算和评估的结果来说,你会低估它的波动性,高估它的收益率。

资产配置的主要方法,目前来看有定性、定量,但整体上,我觉得基本的理论,国内对主流的投资机构都有研究,包括卖方也有研究。但是目前相对比较成熟,比较完善的资产配置体系还是比较欠缺的,这也是各个机构努力的方向。

它有这么几种途径,一个是定性的判断,我基于对基本面的分析。比如说分析股市就很简单,分析经济的基本面,上市公司的基本面,流动性,国家的政策,分析这些东西。然后我得出来股市性价比更高,是风险大于收益,还是收益大于风险,这种方法不能说它没有任何的科学性或者什么的,只是说它比较简单易懂,它也比较容易得出来结论,这个是大家用的比较多的。

量化的配置它有一些成熟的模型,国外的机构和国内的机构,其实我们和国外的机构交流过,大家的区别在于哪里,在于对这个模型的应用环节。国内对这个模型的应用还是比较机械的,还是比较生搬硬套的,你对它这个模型参数的调整和具体的应用场景,这些研究还是不够的,你在应用环节其实有大量的问题。当然国外对这一点,因为整体在资产配置这一块的研究和应用比我们领先。

组合层面以FOF为例,它会考虑各类资产的相关性,我尽量去选低相关性的资产,如果我们找到五到八类资产有低相关性,能够建立非常好的组合。比如说我们假设要投权益资产,因为保险本身管的比较严,你只能买A股的权益基金,你A股所有的权益基金,比如说成长型、价值型的,这些它有一定的意义,但是它本身的相关性还是很高,你没有办法做到资产对相关性的分散。现在我觉得它这个情况在逐渐的好转,比如说我可以考虑美股、港股。

电信的案例我们还是以做FOF为例,我们后面有一个大类资产配置静态,它跟踪个人资产表现,我们借助公司的团队,公司固收,因为它本身现在有A股团队、港股团队、量化团队、固收团队,我可以充分借鉴他们的研究结论来指导我的资产配置。做FOF它有一个好处,因为大量交流的是基金,比如说我们做FOF日常工作是干什么的呢?我在上一家单位的时候,我们每年和公募基金经理的交流大概有800多场,每一场都在一个小时以上,平均每一天都有大概三到五场交流。当然平台比较有优势,我也不需要出来调研。大部分时候基金经理主动到我们那里路演,交流相当的密集。其实是通过大量的定性,包括我们对它定量的分析和高频率的交流。对于我们看好比较优秀的,我们大致知道他的投资理念、核心的方法、组合,大致是一个什么状况,他大概适应的市场环境,这一点我们还是比较清楚的。不用他说,其实我看一下上一季度最新披露的前十大,我知道他大概买了什么东西。

其实这些人本来就是市场上管钱的人,这个市场谁说了算,买方说了算,卖方可能会影响这个市场。但是价格是交易才形成的,只有一买一卖才形成价格。所以你可以借鉴一些核心买方的观点,还有一些卖方的观点。我们也会应用一些量化的配置模型,这是我们的配置平台。

比如说均值方差平台,这个模型在应用当中有什么问题呢?哪怕它改一点参数,微调一下参数结果变动就很大,因为它本来配置的权重比较高,而且如果用这个方式。比如说下一个模型我们看的更清楚,这个模型是改进版的均值方差模型,所有输入的变量,不管预期收益或者是预期的波动率,它都是根据历史计算出来的结果,我们认为这个是不符合现实状况的,这个要加速投资经理对各类资产预期的结果,加入进去之后就是这个模型。

风险评价模型这两年引入到国内来以后比较火,实际上我们觉得这个模型的应用,其实它还是有一些问题的。如果你深入研究它,你发现它的应用有一个强的假设,美国成熟市场可能这些年有这么一个趋势,各类资产风险调整后的回报其实是一致的。

但是国内肯定不是这样的,国内只要做过基金投资人都知道,你去算三年、五年的数据,平均大概只有0.4到0.5这么一个水平,其实是很低的。因为国内的权益资产波动率特别高。比如说我们作为一个整体,它是明显高于权益资产的。如果说你导致的结果,你一定是超配固收类资产,而且权益资产比重压的相当低,这个肯定会出问题的。

资产的相关性,我们看一下各个指数之间,商品它对一个权益的组合或者是一个混合型的组合。商品国内公募基金你可以买挂钩商品指数化的基金,比如说挂钩原油和挂钩黄金的,比如说像标普,因为你可以投资美股资产之后,虽然也在70%以上,但是相对没有办法,你和其他类资产相关性会更高,这里面如果有一些另类的策略,比如说市场中性策略,只不过这两年因为是对冲环境的原因、成本的原因,实际收益是比较低的。

资产配置择时的应用,我们也会借助一些量化指标。比如说我们倒算银行的风险溢价,我们未来会做的更精细,长期看来不管是公募基金的运作,因为我们观察了这么多的公募基金经理。长期来看能靠择时赚取超额收益的基本没有。我们为什么还要看这些指标呢?它让我们对市场整体风险做出评估,资产配置包括一个风格的判断,刚才有一位演讲嘉宾也提到了风格判断很难,但是我们做FOF投资和股票投资不完全一样,做个股投资我们从上面开始,大家都要研判市场做资产配置,股票基金经理就去选股票,我们就去选管理人。当然选人比选股票,我个人认为它的难度更高,因为一家上市公司它的业绩有很强的延续性,但是一个基金经理是一个人,人就是一个变量,他受各方面因素的干扰,因为今天时间关系,我们不展开了。我们有一个完整选人的框架,我看一个基金经理看哪一个方面。

比如说我80%的差额买股票基金,这个必然涉及到市场风格的判断,我们对市场风格的判断建立一个相对比较完整的框架体系,但是准确率怎么样,只能等待市场的检验。比如说刚才我们说了FOF不简单是选人,以我们团队的总结来说包括三部分,资产配置、策略配置,为什么有了资产配置,还要有策略配置呢?因为这是FOF的特殊性,即使通过你的研判,因为我买的不是股票,我买的是基金,你买的是什么类型的基金,什么风格的基金还是个问题,我要设计一个策略,所以我们把它定位为策略。

我们想把所有的公募私募管理人细分到策略里面,我们这个案例就不说了,针对现在的市场风格,我们每一类风格都有一个储备,在这个风格下表现最好的管理人。

我觉得FOF投资本身和资产投资是比较密切结合在一起的,它是资产配置比较密切的载体,它的种类覆盖了各类资产,也比较灵活,可以满足不同的标的。其实FOF它完全可以实现定制化的方案,根据市场的风险偏好,根据市场的目标收益。它是二次分散,分散投资人,但是二次分散的结果稳定性更高,但是我牺牲了超额的显著性。

FOF的流动性是所有资产里面最好的,为什么这么好?2015年股灾的时候,1000多个股票停盘,对于一个基金来说卖股票卖不掉,我只要下达赎回指令一定可以赎回,一定能拿到这笔钱。

我认为FOF是全市场范围优选基金经理投资能力,对于任何一个单一基金来说就是个人得能力,这个就是树木和森林的关系。

我认为资产配置虽然是我们关注的重点,我们也想建立自己完善独特的资产配置体系,但是从长期投资来说,其实我认为,你一定要站在更长期的角度,面对市场你怎么解决它,一种就是拉长你的投资期限,有一家机构确实贯彻了长期投资,别的公募的韭菜为什么能割散户的韭菜,你追涨杀跌,所以我就割你。我们过去成立十年基金平均收益,平均收益大概是16.5,平均基金是13.3,这是成立十年以上的,不管基金经理有没有换过。如果说真的坚持长期投资,其实投资很简单,尤其对我们个人理财来说,我给你一个FOF组合,所以从这点上来说,我认为它的生命力是非常强的。包括我们汇添富、博时等等,我们看其他的四五只基金,每一只都是成立十年以上,所以市场有这种优秀的管理人和优秀的资产,投资者为什么没有赚到钱呢?你并没有做到长期持有,交易做的太频繁,我今天的汇报就这么多,谢谢大家。

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